에스에프씨(112240)

- 태양광 모듈 재고 바닥 수준, 핵심소재 백시트 대폭적인 수주기대!

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● 국내 유일 태양광 모듈의 핵심소재,‘백시트’제조업체

동사는 국내 유일 태양광 모듈용 백시트(Backsheet) 제조업체로 주력제품 백시
트 외에 라미네이팅 및 코팅필름을 생산하고 있음. 태양광 백시트는 셀, 글라스,
EVA Film과 함께 태양광 모듈의 4대 핵심소재로 셀 보호와 모듈의 수명을 연장
시키는 내후성, 내구성, 절연성 확보 역할을 하는 후면판임.

● 투자 포인트 ; 모듈 생산업체에 공급 확대가 관건!

모듈 업체向 납품이 Direct 핵심 시장 : 태양광 발전 신규 설치 수요량은 매분기
지속 성장하였으며, 현재 태양광 신규 수요에 따라 모듈 재고는 바닥 수준인 것으
로 보임. ’12년 2월 들어 모듈 생산업체로부터 본격적으로 수주 물량이 몰리고 있
으며, 수주 베이스에 기반한 가동체제를 유지, 현재 100% 가동률을 보이고 있음.

생산능력 5배 증가 : Capex 100억원을 투자하여 기존 1.1GW 생산능력에서 제품
폭 2배 증가, 신규 1라인 보강, 자체 공정 개선을 통한 생산속도 향상으로 전력 생
산량 기준 5GW, 매출액 기준 최대 3,000~3,500억원 규모의 생산능력 보유함.

제품 경쟁력에 따른 판가 유지 및 높은 진입장벽 : 모듈 원가의 3% 수준인 백시
트는 모듈 가격 하락에 따른 판매가격 하락 압력 없이 안정적인 수익(영업이익률
19~20%)을 유지하고 있음. 태양광 모듈은 모든 원재료의 TUV, UL 인증이 필요
하며, 인증 확보에만 장기간 소요되기 때문에 백시트 대체재(기존 불소필름 외 다
른 원자재 사용) 투입으로 발생하는 비용 및 高효울 모듈생산에 대한 보장이 없음.

본격적인 수주 물량 확대 : 中 중견 모듈 생산업체 10~15社에 Direct로 수출하고
있으며, Agent를 이용하여 소규모 업체에 납품하고 있음. 최근 中 Eging과 BYD
社에 연간 매출 각각 250억, 80~100억원 규모의 신규 수주계약 체결 완료함.

● 올해 대폭적인 수주 발생 기대, 12F PER 6.6배 수준으로 저평가

’12년 예상 매출액과 영업이익은 각각 1,190억(+64.1% YoY), 180억원(+73.1% YoY)
수준으로 SKC, 코오롱인더社가 보유한 필름 연산기술이 아닌 사후공정에 특화된
기술력을 바탕으로 태양광 발전 시장의 성장과 더불어 모듈 생산업체에 대폭적인
수주 발생이 기대됨. 현 주가는 ’12F PER 6.6배 수준으로 태양광 모듈의 핵심소재
백시트 성장성을 감안할 때, 추가 상승 여력은 충분하다고 판단됨.