▶ 1Q16 Review 구조조정 효과로 어닝 서프라이즈

- 1Q16 연결기준 실적은 매출액 1조 4,336억원(-6.3% yoy) 영업이익 1,112억원(+194.2% yoy) 영업이익률 7.8%(+5.3%p yoy)로 컨센서스(영업이익 911억원)를 뛰어넘는 어닝 서프라이즈를 달성했다. 1Q16부터 공작기계 부문이 매각에 따라 실적에서 제외 되었으며 컨센서스에는 일부 공작기계 포함 영업이익이 희석되어 있음을 감안하면 큰 폭의 실적개선이라 판단된다.

- 실적개선은 구조조정 완료 효과에 의한 것으로 인건비와 경비에서만 -786억원의 수익성 개선 효과를 나타냈다. 부문별 영업이익도 Heavy^* 169억원(흑전 yoy), 엔진 86억원(+960.3% yoy), 두산밥캣 857억원(-9.7% yoy)으로 전부문이 흑자를 달성했다. 특히 중국 법인의 구조조정으로 중국시장 굴삭기 판매 손익분기점이 연간 3,500대 수준(2015년 6,800대)으로 감소하며 1분기 73억원(1Q15 -69억원)의 영업이익을 기록했다.

- 이번 어닝 서프라이즈는 1)구조조정에 따른 지속가능 이익이라는 측면과  2)수익성이 보장되던 공작기계 부문을 제외하고도 이자보상배율(ICR)이 1배(1Q16 1.8배)를 넘어섰다는데 큰 의미가 있다. 현재 상태의 업황과 이익으로도 부채를 감내할 수 있으며 4월말 공작기계 매각 대금(1.1조원)이 들어오고 하반기 두산밥캣의 국내상장 등의 재무구조 개선 스케줄이 남아있어 생존에 대한 걱정에서 벗어나 성장을 논의할 단계로 접어들었다고 판단된다.

▶ 여전한 밥캣과 바닥을 통과 중인 중국

- 두산밥캣의 영업이익은 857억원(-9.7% yoy)으로 감소했지만 작년 동기에는 배기규제 변경에 따른 선수요가 추가되며 이레적인 실적이었다. 북미 신규주택착공 증가로 판매량은 여전하며 마진이 좋은 CTL 비중도 계속 증가하고 있어 올해 남은 분기 동안 지속적 성장을 예상한다.

- 중국은 4월부터 배기규제가 tier-2에서 tier-3로 강화되며 2,3월 선수요가 발생했다. 동사는 중국에서 3월에만 1,000대(20.9% yoy)를 판매했고 1분기 1,446대(+24.7% yoy) 판매로 연간 목표치 3,500대의 41.3%를 채웠다. 배기규제 영향으로 2분기 판매량이 줄 수 있지만 성수기효과와 중국시장 회복움직임을 추이를 예단하기는 어렵다. 작년 중국 굴삭기 시장은 5.2만대(-38.1% yoy)에 그쳤으며 동사는 올해도 4.7만대(-9.6% yoy)로 보수적인 전망을 하고 있다. 그러나 교체주기 도래, 로컬 업체 구조조정 등으로 중장기 시장규모는 안정적인 증가할 전망한다.

▶ 턴어라운드 원년

- 구조조정 효과가 예상보다 크고 빠르게 나타나며 남은 이벤트에 대한 기대감이 커졌다.밥캣은 통상 1분기가 가장 비수기이고 중국도 성수기로 접어든다. 공작기계 매각은 월 중에 완료되며 밥캣의 하반기 상장도 큰 무리가 없어 보인다. 올해가 턴어라운드의 원년이 될 것으로 예상한다. 매수투자의견과 목표주가 10,000원을 유지한다.